Башнефть огорчать не стала

Компания Башнефть опубликовала консолидированную отчетность по МСФО за 3-й квартал и 9 месяцев 2011 года. Несмотря на то что по сравнению со 2-м кварталом текущего года финансовые показатели ухудшились, данные за 9 месяцев текущего года существенно превзошли аналогичные показатели 2010 года.

Финансовые результаты компании радуют, если сравнивать их с показателями за аналогичные периоды прошлого года. Действительно, выручка, показатель EBITDA и чистая прибыль в 3-м квартале текущего года выросли по отношению к аналогичному периоду 2010-го на 27,15%, 6,04% и 46,4% соответственно. Если сравнивать эти же показатели, но уже за 9-месячный период, то здесь данные еще более впечатляющие. Рост выручки в годовом сопоставлении составил 45,22%, чистая прибыль и вовсе увеличилась на 52,74% по сравнению с 9 месяцами прошлого года, составив $1,31 млрд.

Рост выручки, главным образом, обусловлен повышением цен на продукцию нефтепереработки, объем реализации которой увеличился с 14,28 до 14,55 млн тонн (+1,9%), в то время как выручка от реализации выросла до $9,8 млрд, рост год-к-году составил 41,6%. Тем не менее отмечу также, что объем переработки снизился за 9 месяцев 2011 года по отношению к аналогичному периоду прошлого года с 15,94 до 15,73 млн тонн, или на 1,3%.

Свой, хотя и гораздо меньший по сравнению с переработкой, вклад внесли в увеличение выручки продажи нефти на экспорт (+68,5%) и реализация ее на внутреннем рынке (+81%). В сумме они составили $2,36 млрд.

По сравнению со 2-м кварталом финансовые показатели компании ухудшились. Правда, выручка снизилась лишь на 1,4% — с 4,52 до $4,46 млрд. Выручка по реализации нефти стала чуть меньше в 3-м квартале: из-за снижения реализации нефти на внутреннем рынке. Что касается реализации нефтепродуктов, то здесь наблюдается также небольшое уменьшение на 1,2% по сравнению со 2-м кварталом.

Следует также отметить перераспределение реализации нефтепродуктов. Экспорт нефтепродуктов в страны дальнего зарубежья и страны СНГ уменьшился на 11,8% и 11,7% соответственно. В то же время реализация нефтепродуктов на внутреннем рынке увеличилась на 12,1% (это объясняется, главным образом, получением компанией контроля над нефтепродуктовыми активами ГК «Аспэк»), почти полностью компенсировав уменьшение экспорта нефтепродуктов за рубеж.

Остальные показатели снизились более существенно. Так, снижение операционной прибыли составило более 26%, а чистой прибыли — 23,5%. Наибольший вклад в их уменьшение внесло увеличение транспортных, общехозяйственных и административных расходов, составившее в 3-м квартале 38% по сравнению со 2-м, а также увеличение выплат акцизов и экспортных пошлин на 8%. Однако необходимо отметить, что такое увеличение SG&A-расходов (+91,6% кв./кв.) является разовым и объясняется необходимостью выделения средств для комиссии по рефинансированию кредита и созданием резервов для выплат штрафов ФАС.

К положительным результатам отчетности можно отнести и увеличение свободного денежного потока, которое произошло даже на фоне роста капитальных затрат, поднявшихся на 10,5% в 3-м квартале относительно 2-го квартала 2011 года и на 158,7% за 9 месяцев текущего года по отношению к аналогичному периоду 2010 года. В 3-м квартале свободный денежный поток составил $712 млн — рост по отношению ко 2-му кварталу 205,6%, за 9 месяцев 2011 года показатель составил $952 млн против $381 млн за 3 квартала прошлого года.

Добыча нефти продолжила демонстрировать стабильный рост как в отчетном квартале (см. диаграмму), так и за 9 месяцев, увеличившись с 10,49 (в аналогичный период 2010-го) до 11,26 млн тонн.

Отдельно стоит сказать про переработку. Дело в том, что Башнефть владеет тремя НПЗ: ОАО «Новойл», ОАО «Уфимский НПЗ» и ОАО «Уфанефтехим», перерабатывающие мощности которых примерно в 1,5 раза превышают объем добычи компании. К примеру, за 9 месяцев текущего года компания добыла 11,26 млн тонн нефти, а переработала 15,73 млн тонн.

В этих условиях на первый план для Башнефти выходит решение задачи по обеспечению себя собственным сырьем. О получении лицензий на добычу нефти на месторождениях Ненецкого автономного округа я писал ранее. Вкратце напомню, что речь идет о месторождениях Анатолия Титова и Романа Требса, а также трех участках: Саватинском, Няриояхском и Восточно-Падимейском.

Несмотря на нехватку собственной нефти для загрузки своих НПЗ, около 24% добываемой нефти компания экспортирует. Выглядит это странно, однако руководство компании объясняет такой факт тем, что компании необходимо сохранять присутствие на иностранных рынках. Предположу, что Башнефть держит в уме будущий экспорт с месторождений Титова и Требса и расширение действующих экспортных контрактов за счет этой нефти.

Компания не снижает активности в процессе приобретения новых лицензий. Александр Корсик, ее глава, заявил, что Башнефти интересны два месторождения Ханты-Мансийского автономного округа (ХМАО): Имлорское (извлекаемые запасы по категориям С1+С2 — 193 млн тонн нефти) и Шпильмана (запасы — около 145,9 млн тонн). Месторождения перспективные, ожидается, что в случае подтверждения запасов ежегодная добыча на Имлорском месторождении может составить от 9 до 11 млн тонн, то есть сравнима с суммарной добычей Башнефти за 9 месяцев 2011 года. Справедливости ради стоит заметить, что у компании в борьбе за эти активы будут конкуренты, в частности, Сургутнефтегаз и Газпром нефть также проявляли интерес к этим месторождениям.

Безусловно, положительной новостью для компании является листинг ее бумаг на ММВБ, повышение ликвидности которых может способствовать росту их котировок в будущем.

Представленная компанией отчетность продемонстрировала стабильный рост добычи нефти, а также улучшение финансовых показателей в годовом исчислении. Внушает оптимизм и стремление Башнефти к существенному увеличению количества лицензий на месторождения. Компания, владея тремя современными НПЗ, обладает впечатляющими возможностями переработки углеводородного сырья.

Однако немного настораживает снижение финансовых показателей в отчетном квартале по сравнению со 2-м кварталом текущего года и ухудшение показателей объема нефтепереработки. Компания продолжает оценивать убытки, которые она может понести от нового режима пошлин «60/66». В последнем квартале 2011 года они могут составить порядка $50 млн. Трудно назвать позитивом и отказ от выплат промежуточных дивидендов в этом году, пусть даже и озвучена причина этого — необходимость увеличения капитальных затрат.

Возвращаясь к теме объемов добычи нефти компанией, можно предположить, что при сохранении текущего темпа за 2011 год показатель составит 15,2 млн тонн. А вот сможет ли Башнефть сохранить темпы роста или даже увеличить их — ответ даст успешность освоения уже принадлежащих компании месторождений, а также приобретения лицензий на новые.

По моему мнению, и финансовое положение компании, и котировки ее бумаг также будут зависеть не только от способности удержать добычу на уже существующих месторождениях, а и от того, насколько быстро начнется эксплуатация новых.

Пока не вижу причин менять свою краткосрочную рекомендацию по обыкновенным акциям Башнефти. Тем более что потенциал роста теперь составляет 26%, целевая цена — $57.

Согласно оценке по мультипликатору EV/EBITDA, Башнефть оценена справедливо (4,4). У Лукойла, ТНК-BP и Газпром нефти этот показатель равен 3,3, 3,9 и 3,7 соответственно. Чуть выше он у Роснефти и Татнефти — 4,5 и 5,4. Тем не менее мне кажется уместным принять за основу показатель Татнефти, как наиболее близкой к рассматриваемой компании по операционным и финансовым показателям. Таким образом, потенциал роста — 23%, целевая цена — $57 за обыкновенную акцию, рекомендация — «держать».

Виктор Барков, аналитик Инвесткафе