КЭС-Холдинг и Русал: война до победного конца?

В споре между ОК Русал и КЭС-Холдингом компромисса достичь так и не удается. Энергетическая компания поставила ультиматум алюминиевому гиганту, направив ему письмо с требованием в течение месяца принять решение относительно покупки Богословской ТЭЦ, которая входит в состав подконтрольной КЭС-Холдингу ТГК-9, и по поводу приобретения прав на договор о предоставлении мощности Новобогословской ТЭЦ.

Конфликт был инициирован Русалом. Богословский Алюминиевый завод испытывал проблемы из-за падения рентабельности, спровоцированного высокой ценой на тепловую и электрическую энергию. Возникшая угроза закрытия завода привела к тому, что проблему начали обсуждать на государственном уровне. В декабре 2011 года ее пытались разрешить на совещании с участием представителей КЭС, Русала и премьер-министра Владимира Путина. Итогом переговоров стало подписание сторонами меморандума, согласно которому КЭС-Холдинг должен продать Русалу Богословскую ТЭЦ и передать права поставки мощности Новобогословской ТЭЦ. Цена сделки согласно меморандуму должна быть определена независимым оценщиком, в качестве которого указывался Ernst&Young.

Однако, когда стала известна оценка в 1,2 млрд руб. за Богословскую ТЭЦ (БТЭЦ) и 2,2 млрд руб. за Новобогословскую ТЭЦ (НБТЭЦ), Русал отказался признавать ее справедливой и предложил свою цену — 160 млн руб. за БТЭЦ и фактически понесенные расходы по строительству НБТЭЦ в размере 776 млн руб.

В случае если Русал не примет конкретного решения в указанный в письме срок, КЭС-Холдинг заключит договор с подрядчиком на строительство станций, что может осложнить передачу активов и прав на БТЭЦ И НБТЭЦ для ОК Русал. Я оцениваю подобный конфликт негативно для инвестиционной привлекательности акций ТГК-9.

Кроме того, на котировки компании давят негативные данные бухгалтерской отчетности по российским стандартам за 2011 год. Генератор увеличил выручку лишь на 3%, и прирост был обусловлен изменением цен на энергию, притом что полезный отпуск электрической и тепловой энергии по сравнению с годом ранее снизился на 2,1% и 4,8% соответственно. Операционная прибыль упала на 61% и составила 1,05 млрд руб. Наибольший рост показали затраты на топливо, прибавившие 9% в сравнении с 2010 годом и расходы на покупку электроэнергии в обеспечение обязательств по двусторонним договорам: они стали выше на 30,3% г/г.

Существенное влияние на показатель чистой прибыли оказали увеличившиеся в три раза отчисления в резервы по сомнительным долгам, которые в 2011 году составили 8,9 млрд рублей против 2,9 млрд руб. годом ранее. Общая сумма дебиторской задолженности на конец 2011 года достигла 13,6 млрд руб., что составляет 19% активов общества. Сильно подрывает инвестиционную привлекательность ТГК-9 низкая платежная дисциплина ее контрагентов.

Я не рекомендую к покупке акции ТГК-9.

Вячеслав Новожилов, аналитик Инвесткафе