Башнефть: лучшее, конечно, впереди

Башнефть сегодня — это группа предприятий башкирского ТЭК. Однако еще совсем недавно эти предприятия были разрознены и находились под контролем правящего клана Республики Башкортостан, вследствие чего были непрозрачны и неэффективны для акционеров. После того как предприятия башкирского ТЭК были интегрированы, Башнефть начала публиковать финансовую отчетность по МСФО, демонстрируя выдающиеся результаты год к году. АФК Система — эффективный собственник, который поставил задачу создания на базе Башнефти прозрачной и рентабельной ВИНК и пока это ей удается. В своей отчетности компания демонстрирует потрясающие темпы роста выручки и улучшение рентабельности.Ключевой регион добычи Башнефти — Республика Башкортостанпрозрачной и рентабельной ВИНК и пока это ей удается. В своей отчетности компания демонстрирует потрясающие темпы роста выручки и улучшение рентабельности.

Ключевой регион добычи Башнефти — Республика Башкортостан, на ее месторождениях добывается около 94% всей нефти. Нефть с башкирских месторождений Башнефти по качеству оставляет желать лучшего, поскольку в ней велико содержание серы. Кроме того, запасы Башнефти являются проблемными и с точки зрения сложности извлечения. Почти половина их (48%) относится к трудноизвлекаемым. Остаточные извлекаемые запасы характеризуются высокой степенью истощенности (более 80%) и обводненности (более 90%), что позволяет Башнефти получать льготы по НДПИ (эффективная ставка НДПИ в 2010 году — 78% от полной).

Сегодняшние объемы добычи собственного сырья позволяют группе загружать лишь около 60% имеющихся мощностей. Приоритетной задачей Башнефти в связи с этим ставится развитие добычного сегмента за счет освоения новых месторождений и органического роста добычи. С учетом плановой добычи на месторождении Требса и Титова в Ненецком АО в ближайшие 7 лет Башнефть выйдет на уровень добычи в 18 млн тонн. Это не позволит полностью загружать имеющиеся нефтеперерабатывающие мощности собственным сырьем.

Учитывая избыток перерабатывающих мощностей, компания проиграет от введения нового режима налогообложения (EBITDA снизится на 5% в 2012 году). Со следующего года Башнефть будет получать компенсации от введения режима «60-66-90» на 10 млрд руб. в течение пяти лет, хотя компания просила вдвое большую сумму на тот же срок. Компания будет и дальше повышать глубину переработки на своих НПЗ, что должно частично нивелировать негативный эффект от введения нового налогового режима.

После того как контроль над Башнефтью полностью перешел к АФК Система, благодаря позиции новых собственников, группа стала платить очень щедрые дивиденды, направляя на эти цели не только всю чистую прибыль, полученную за период, но и нераспределенную чистую прибыль прошлых лет. Таким образом, в последние два года доля дивидендных выплат из чистой прибыли общества превышала 100%. Благодаря такой беспрецедентной щедрости, дивидендная доходность Башнефти в ретроспективе (в целях расчета взята среднегодовая цена за период) демонстрирует одни из самых высоких процентов в отрасли. Однако, учитывая необходимость вкладывать средства в капитальные затраты, менеджмент и основной акционер решат сократить дивидендные выплаты, поэтому в последующие периоды я ожидаю, что на дивиденды будет уходить гораздо меньший, но по-прежнему высокий процент чистой прибыли, чем в предыдущие годы.

Я построил DCF модель на 10 лет вперед, по которой и определялась целевая цена по акциям компании. Текущие котировки акций компании существенно недооценивают перспективы развития компании. Моя рекомендация по обоим типам бумаг Башнефти — «покупать». Целевой уровень на конец 2012 года по обыкновенным акциям — $68,71, по привилегированным — $54,97, что подразумевает потенциал роста в 36% и 39% от текущих цен соответственно.
Григорий Бирг, аналитик Инвесткафе