Для покупок Русгидро теперь не сезон

Компания Русгидро объявила о завершении преимущественного права выкупа допэмиссии своих акций, которое действовало с 29 августа по 28 октября. В ходе его реализации гидрогенерирующий холдинг разместил среди своих акционеров 29,7% от эмиссии, или 26,42 млрд обыкновенных акций.

Основная часть допэмиссии, как и предполагалось, была оплачена пакетами акций предприятий, вносимых на баланс Русгидро. Среди последних, напомню, РАО ЭС Востока, ДЭК, Якутскэнерго, Колымаэнерго, различные гидроэлектростанции (см. таблицу), а также плотины Братской, Усть-Илимской и Иркутской ГЭС.
Общая стоимость имущества, полученного Русгидро в ходе допэмиссии, составляет 43,6 млрд рублей, при этом денежных средств удалось привлечь только 3,168 млрд рублей. Почти полностью (на 98,9%) они представлены бюджетными средствами, направленными на достройку Гоцатлинской ГЭС. В общем-то, минимальное участие частных акционеров в допэмиссии ожидаемо: одна акция гидрогенерирующего холдинга была оценена в 1,65 рубля, что на 43% выше текущих котировок. Сейчас на ММВБ бумага стоит 1,15 рубля. После завершения всех процедур по первому этапу будет определена дата начала второго этапа, однако едва ли рынку будет интересно скупать акции с такой премией.

В ближайшее время всплеска активности с точки зрения покупок бумаг Русгидро ждать не приходится. В конце ноября холдинг должен раскрыть стратегию управления полученными пакетами акций, до этого момента лучше подождать со вхождением в капитал.

Здесь, наверное, стоит отметить два основных момента. Первый – это ситуация вокруг РАО ЭС Востока, о которой я уже несколько раз писал. Холдинг фактически убыточен последние три года (по МСФО). В 2010 году РАО удалось показать чистую прибыль, только продав сбытовые подразделения. Для формирования своей инвестиционной программы и покрытия операционных расходов РАО ЭС Востока вынуждено постоянно привлекать заемные средства, из-за чего его чистый долг постоянно растет. В 2008 году он составлял 29,7 млрд рублей, а в 2010-м — 39,48 млрд рублей (рост на 32,9%). При этом соотношение net/EBITDA становится все выше и уже давно вышло за комфортные рамки. По итогам 2010 года оно составило 6,9 против 5,7 в 2009-м.

Собственно, переход активов на баланс Русгидро и является одной из основных причин давления на котировки гидрохолдинга. Нет сомнений в том, что денежная позиция Русгидро в 51,7 млрд рублей позволит погасить все долги РАО ЭС Востока, однако в распоряжении нового владельца окажется убыточный актив, долговая нагрузка которого сопоставима с долгом Русгидро.

Вторым негативным моментом для результатов гидрохолдинга станет перерасчет финансовых вложений в акции, которые будут переоценены по рыночной стоимости. Акции присоединяемых компаний были оценены в ходе допэмиссии с премией к рынку, однако драйверов роста капитализации этих эмитентов в ближайшее время не предвидится, так что переоценка, пусть и «бумажная», внесет коррективы в показатель прибыли.

Я по-прежнему рекомендую воздержаться от покупок акций Русгидро тем инвесторам, которые рассчитывают получить прибыль в течение ближайших двух-трех месяцев. Текущая высокая волатильность на фондовых рынках мешает раскрытию внутренней стоимости холдинга, справедливая цена за акцию которого, по моим оценкам, составляет 1,85 рубля.

Георгий Воронков, аналитик Инвесткафе