Неплохое полугодие «пятерки»

Энел ОГК-5 опубликовала умеренно позитивную отчетность по итогам 1-го полугодия 2011 года.  Выручка компании выросла на 21% из-за увеличения доли продаж на открытом рынке, роста цен на электроэнергию на РСВ, а также роста объема продаж электроэнергии.

Отпуск возрос на 3% и составил 23,3 ТВтч против 22,5 ТВтч за аналогичный период годом ранее. Реализация тепла фактически осталась на прошлогоднем уровне и составила 3,74 млн Гкал.

Выработка электроэнергии сократилась на 1,6% г/г. Основное снижение пришлось на Рефтинскую ГРЭС (-14%), однако это было компенсировано увеличением выработки на Конаковской и Невинномысской ГРЭС (+32% и +11,5% соответственно). В отчетный период продажи электроэнергии по регулируемым договорам составили 16% против 39% в январе-июне 2010 года.

В отчетный период топливный баланс был представлен следующим образом: 51,9% — газ, 47,8% — уголь и 0,3% — мазут. Газовый spark spread вырос на 170% до 132,2 рублей за МВтч, угольный — на 51%, до 434 рублей за МВтч. Это нашло свое отражение в росте EBITDA, которая увеличилась г/г до 15% и составила 6,14 млрд рублей.

Однако, несмотря на эти достижения, показатели рентабельности компании не улучшились. Операционная рентабельность осталась на прошлогоднем уровне в 16%, а EBITDA margin снизилась на 1 п.п. — до 21%. Таким образом, генерирующая компания по-прежнему занимает ведущие позиции по рентабельности в секторе, уступая лишь Э.ОН России (бывшей ОГК-4), рентабельность по EBITDA которой балансирует возле 30%. Чистый долг Энел ОГК-5 остался на уровне прошлого года — 20,2 млрд рублей. Сейчас долговая нагрузка компании на 44% состоит из кредитов, номинированных в рублях, остальные 56% приходятся на евро. Долговая нагрузка компании находится на комфортном уровне, соотношение чистый долг/EBITDA составляет 2, против 2,2 годом ранее.

Рост доходов компании был ожидаем даже на фоне незначительного увеличения объема продаж.  С начала года средневзвешенный индекс равновесных цен в первой ценовой зоне вырос на 21% (!) — до 987 рублей за кВт/ч по сравнению с годом ранее, во второй ценовой зоне динамика была более скромной: рост на 12% до 560 рублей за кВт/ч. Между тем аналитики и управляющие активами не закладывали роста цен выше 15% ежегодно (в среднем 12-14%, в моей модели — 11% до 2014 года включительно), так что подобной мощной динамики в 1-й ценовой зоне в инвестсообществе просто не ждали.

На этом фоне предлагаю обратить пристальное внимание на сектор генерации. С начала года продажи «уронили» индекс MICEX PWR на 18% (худшая динамика среди всех отраслевых индексов ММВБ), что сегодня дает возможность дешево войти в энергетику. Для сравнения: сейчас 1 кВт установленной мощности на развивающихся рынках стоит порядка $850, при этом средний показатель для р оссийских ОГК составляет около $350. Предлагаю не обращать внимания на истерию, связанную с продолжением смены собственников в секторе  (АФК Система может выйти из Башкирэнерго, ТГК-4, возможно, будет продана Михаилом Прохоровым), а открыть длинные позиции в генерации. С учетом того, что краткосрочных драйверов устойчивого роста пока нет, а хорошие отчетности скоро забудутся, горизонт инвестирования лучше обозначить в 1-1,5 года.

С одной стороны, можно приобрести бумаги генкомпаний, сейчас выгодно смотрится ОГК-1 (цель — 1,34 рубля, потенциал роста — 48%), а можно войти в секторе через энергетический ETF в лице Интер РАО. Целевая цена — 4,8 копейки, потенциал роста — 20%.

Георгий Воронков, аналитик «Инвесткафе»