Иркутскэнерго: светит, но не греет

Годовая отчетность одного из крупнейших в Сибири генераторов Иркутскэнерго по МСФО окажет нейтральное влияние на котировки его акций. Динамика ключевых показателей, отраженных в отчетности, подтвердила тенденции, отмеченные в ранее выпущенных результатах по РСБУ.

Однако, несмотря на то, что в прошлом году компании удалось увеличить выручку за счет работы своих ТЭЦ, в текущем ей придется столкнуться с конкуренцией, которая явно не скажется благоприятно на ее денежных потоках.

Выручка Иркутскэнерго в 2012 году увеличилась на 3,4%, до 77,558 млрд руб. Выручка от реализации электроэнергии практически не изменилась с 2011 года, составив 54,022 млрд руб. В то же время доходы от реализации теплоэнергии, формирующие более 20% показателя, повысились на 15,9% — до 15,809 млрд руб.

Результаты Иркутскэнерго по МСФО, таким образом, оказались менее успешными, чем итоги по российским стандартам, представленные ранее. В первую очередь это касается разницы в объеме отраженной за прошлый год выручки, которая по международным стандартам оказалась существенно выше — 77,5 млрд руб. против 74,8 млрд руб. по РСБУ. Таким образом, прирост доходов компании по МСФО составил всего 3,4% г/г.

Тем не менее ключевые тенденции, отраженные в отчетности, остались неизменными. Рост доходов подкреплялся увеличением выработки теплостанций при одновременном снижении продаж электроэнергии. К тому же темп роста операционных затрат, составивший 12,9% г/г, или примерно 2 млрд руб., оказался выше темпа прироста доходов. Это отрицательно сказалось на динамике операционной прибыли компании, которая продемонстрировала снижение на 13,8% г/г, до 13,5 млрд руб. Однако за счет того, что в отчетности Иркутскэнерго за 2011 год по МСФО были отражены неденежные расходы в размере 19,4 млрд руб. в виде переоценки производных финансовых инструментов, EBIT, EBT и чистая прибыль компании за тот период оказались отрицательными. По этой причине результаты 2012 года существенно их превосходят: чистая прибыль компании составила 9,7 млрд руб., прибыль до налогообложения оказалась равна 12,5 млрд руб., а EBIT и вовсе увеличилась в 4,25 раза — до 13,8 млрд руб.

Тем не менее, если проследить за динамикой реальных денежных потоков, картина окажется менее волатильной. Несмотря на снижение операционного денежного потока на 31% г/г, до 13,7 млрд руб., свободный денежный поток акционеров компании (FCFE) остался в 2012 году практически неизменным и составил 13,3 млрд руб.

Экономическая добавленная стоимость выросла до 262 млн руб., а рыночная (MVA) упала на 31% г/г — до 10,8 млрд руб. Вместе с тем важно отметить умеренность долговой нагрузки Иркутскэнерго, которая по показателю Net debt/EBITDA, равному 0,94х, находится ниже текущей медианы сегмента 1,3х. В текущем году прогнозы по динамике финансовых показателей Иркутскэнерго пока довольно пессимистичны из-за угрозы резкого снижения выручки, обусловленного ростом предложения выработки ГЭС в Сибири. Таким образом, несмотря на сохранение EBITDA margin на уровне 25-26%, чистая прибыль может снизиться почти на треть, а возврат на собственный капитал (ROE) — более чем на 7 п.п., до 12%. Все это не сулит роста доходов акционерам компании как с точки зрения увеличения рыночной стоимости акций, так и в виде повышения дивидендных выплат.

Кроме того, в текущем году компания планирует инвестиции в объеме порядка 5,9 млрд руб., что приведет к росту CAPEX на 39%. Таким образом, весь свободный денежный поток Иркутскэнерго, очевидно, по-прежнему направит на долгосрочные инвестиции, в том числе в непрофильные активы, а это пойдет в ущерб увеличению payout ratio.

Последние результаты отчетности позволяют обновить таргет по акциям Иркутскэнерго, потенциал роста которых составляет около 29% к текущему уровню цен.

Новая цель по бумагам понижена до уровня 14,1 руб.

Лилия Бруева, аналитик Инвесткафе