Русгидро в поисках денег

Компания Русгидро имеет масштабную инвестиционную программу до 2016 года, однако источники ее финансирования пока неизвестны. Существует несколько вариантов, прорабатываемых правительством. На сегодня окончательный выбор пока не сделан. Попробуем разобраться в том, сколько денег нужно Русгидро и каким образом компания их сможет получить.

Согласно утвержденной инвестиционной программе компания должна потратить 381,8 млрд руб. до 2016 года. При этом на 2012 и 2013 годы приходится 98,3 млрд руб. и 88,6 млрд руб. соответственно. Данная программа покрывает необходимые затраты как на техническое перевооружение и реконструкцию действующих объектов генерации, так и затраты на новое строительство. В рамках программы планируется ввод 5,3 ГВт мощности к 2016 году, причем 4,2 ГВт будут введены уже до конца 2013 года.

В настоящий момент компания имеет умеренную долговую нагрузку. Ее чистый долг равен 76,7 млрд руб. Показатель Net Debt/EBITDA находится на уровне 1,14х. Однако попытка реализовать инвестиционную программу только за счет привлечения кредитных ресурсов может увеличить коэффициент Net Debt/EBITDA до некомфортных значений 4,5-6,5х. Таким образом, поиск различных источников финансирования является первоочередной задачей для Русгидро.

Существует несколько потенциальных механизмов финансирования.

Использование прибыли от текущей деятельности и амортизации

Компания уверенно генерирует чистую прибыль последние три года. В 2011 году она составила 29,5 млрд руб. Годом ранее показатель находился на уровне 10,4 млрд руб. Среднегодовые амортизационные отчисления равны 15 млрд руб. Таким образом, из данного источника компания может получать 25-45 млрд руб. ежегодно. Однако размер чистой прибыли напрямую зависит от инвестиционной составляющей тарифа, которая определяется правительством. Так, на 2012 год инвестиционная составляющая была понижена, поэтому Русгидро может недополучить около 18 млрд руб.

Вхождение ВЭБ в капитал компании

Одним из вариантов может стать докапитализация за счет средств ВЭБа. Данный вариант позволит привлечь необходимые средства и при этом сохранить долю государства в компании. Ранее были достигнуты договоренности и названы конкретные цифры. Предполагалось, что ВЭБ получит 11% акций Русгидро за 65 млрд руб. из расчета 1,65 руб. за акцию. Выплаты предполагалось производить ежегодно с 2012-го по 2014 год равными долями. В случае падения цены акций ниже уровня 1,65 руб. ВЭБ мог рассчитывать на получение дополнительных бумаг. Таким образом, к 2014 году у банка вполне могло оказаться в собственности более 11% акций гидрооператора.

Приватизация компании

Русгидро вошло в список госкомпаний, которых ожидает приватизация в скором времени. Однако, согласно последним заявлениям Владимира Путина, государство откажется от этой идеи в связи с тем, что компания сильно недооценена, а продавать ее за бесценок не имеет смысла. Альтернативой приватизации должен стать приход Роснефтегаза в капитал Русгидро. Роснефтегазу может достаться пакет в 5% в обмен на 40%-й пакет Иркутскэнерго и 13 млрд руб. «живых» денег. В дальнейшем 40%-я доля акций Иркутскэнерго может быть продана Евросибэнерго или обменена на акции.

Основным недостатком данной сделки является то, что в результате у компании не появится значимого объема дополнительных средств, которые можно отправить на инвестиции.

В настоящее время можно сделать вывод о том, что ни одна из предложенных схем не способна в одиночку помочь компании. Следовательно, мы увидим некий микст, описанных выше схем. Вероятно, что государство пойдет на повышение тарифов для сохранения инвестиционной составляющей. Также вероятно, что мы увидим в составе акционеров Русгидро как ВЭБ, так и Роснефтегаз. Возможно, небольшая часть денег будет предоставлена в форме кредитов. Для котировок акций наилучшим вариантом стало бы повышение тарифов, при котором будут обозначены темпы роста на несколько лет вперед. В настоящий момент неопределенность с инвестиционным компонентом тарифа оказывает значительное давление на акции.

Напомню, что бумаги Русгидро сильно недооценены. Таргет по ним составляет 1,33 руб. Однако открывать длинные позиции в них стоит лишь после окончательного решения по поводу выбранного способа финансирования компании.

Константин Марченко, аналитик Инвесткафе