Русгидро будоражит воображение спекулянтов

Совет директоров Русгидро утвердил цену акций компаний, которые будут внесены на баланс холдинга в ходе его допэмиссии. Бумаги РАО ЭС Востока были оценены с существенной премией к рынку, что вызвало приток спекулятивного интереса к ним. Между тем хочу напомнить, что Русгидро как новый собственник имеет право не выставлять обязательную оферту миноритариям.

Совет директоров Русгидро утвердил цену акций компаний, которые будут внесены на баланс холдинга в ходе его допэмиссии. Так, одна обыкновенная и привилегированная акции РАО ЭС Востока оценены в 0,52 рубля, обыкновенная акция ОАО ДЭК ? в 0,21 рубля, обыкновенная и привилегированная акции Якутскэнерго ? в 0,6 рубля, обыкновенная акция ОАО СЭК ? в 722,06 рубля. Часть бумаг при оценке получила премию к рынку. Например, акции Якутскэнерго ? обычка и преф ? стоят соответственно 0,45 и 0,41 рубля, что дает апсайды в 33% и 46%. В отношении бумаг РАО ЭС Востока пре мия получилась даже более щедрая ? на 49% выше их текущих рыночных котировок.

Очевидно, это основная причина, по которой бумаги находятся в лидерах роста в понедельник, 29 августа, на ММВБ. Между тем подобная эйфория, на мой взгляд, необоснованна. Акции РАО ЭС Востока будут оплачены допэмиссией Русгидро, а не деньгами. Кроме того, Русгидро, как стратегическое предприятие, по закону не обязано выставлять оферту миноритариям.

Если же повнимательнее присмотреться к бизнес-модели РАО ЭС Востока, то здесь также возникает ряд вопросов. Дальневосточная энергокомпания, напомню, объединяет всю цепочку активов, начиная с генерации и заканчивая сетями и сбытовым комплексом. Между тем РАО убыточна уже на этапе операционной деятельности последние два года. Она вышла на операционную рентабельность лишь в 2010 году. В текущем году ситуация измениться особенно не должна с учетом того, что Дальний Восток — неценовая зона. Тарифы регулируются государством, а на 20 11 год ФСТ установила их прирост по тепловой и электроэнергии на уровне 10-12%.

Кроме того, РАО ЭС Востока необходимы средства для реализации достаточно обширной инвестпрограммы: только в 2011 году объем вложений составит 27 млрд рублей. Источниками финансирования инвестиций станут 9 млрд рублей, привлеченные от продажи сбытовых активов Русгидро, собственные и заемные средства, а также 1,5 млрд рублей из госбюджета. Остальные средства, скорее всего, будут привлечены на кредитном рынке. Отмечу, что текущая долговая нагрузка компании достаточно нестабильна. По итогам 2010 года отношение чистого долга к EBITDA (Net debt/EBITDA) составляет 6,7, притом что комфортным считается уровень в 3. Таким образом, балансирование на уровне операционной рентабельности, отсутствие рынка электроэнергии и мощности, а также масштабная инвестпрограмма делают акции РАО ЭС Востока достаточно спорной инвестицией. Полагаю, этот нюанс уже нашел отражение в капитализации самого холдинга. Ве дь стратегия развития этого актива рынку пока неизвестна.

Из генерации в текущей ситуации стоит покупать Интер РАО. Холдинг сочетает в себе сильные стороны генерирующего и сбытового сегмента (по моим ожиданиям, они в наименьшей степени подвергнутся госрегулированию). Кроме того, вес Интер РАО в индексе MSCI Russia в августе был увеличен почти в 1,5 раза, что гарантирует увеличение интереса к бумаге со стороны нерезидентов. В 2012 году холдинг планирует пройти листинг за рубежом, что положительно отразится на его капитализации. Целевая цена ? 4,8 копейки, потенциал роста 45%. Из сетей рекомендую ФСК ЕЭС, целевая цена ? 0,49 рубля, потенциал роста ? 75%.

Георгий Воронков, аналитик «Инвесткафе»