Интер РАО приготовило неприятный сюрприз

Крупнейший энергетический холдинг России, лидер в области импорта и экспорта электроэнергии Интер РАО ЕЭС опубликовал отчетность по МСФО за 1-е полугодие 2012 года. Результаты оказались хуже ожиданий рынка. Однако на фоне общего роста на фондовых площадках в день публикации котировки Интер РАО не показали снижения.

При анализе данных становятся видны наметившиеся риски, которые могут оказать негативное влияние на финансовые результаты компании по итогам всего года. Данные отчетности по МСФО за 1-е полугодие сильно отличаются от представленных ранее результатов по РСБУ за тот же период. Так, по РСБУ компания отразила чистую прибыль 4,438 млрд руб., а по МСФО за тот же период убыток превысил 10 млрд Однако в 1-м полугодии 2012 года компания завершила процедуру реорганизации, в результате которой российские генерирующие активы, ранее объединенные в ОГК-1 и ОГК-3, перешли под контроль ОАО «Интер РАО-Электрогенерация». Различия в особенностях учета по РСБУ и МСФО объясняют такие серьезные расхождения в результатах перераспределением активов, отражаемых на балансах материнской и дочерних компаний.

Выручка компании по МСФО за период снизилась на 3,17 %, до 264,6 млрд руб. в основном за счет снижения объемов реализации в сбытовом и трейдинговом сегментах. Выручка генерирующего сегмента выросла на 13,6%, несмотря на уменьшение объемов генерации электроэнергии на 1,4%, снижения цен на КОМе (конкурентном отборе мощности) и оптовом рынке электроэнергии в 1-м полугодии. К тому же индексация тарифов, первоначально запланированная правительством на 1 января, была перенесена на июль этого года.

На показатели деятельности сбытового сегмента оказали влияние изменения принципов ценообразования на розничном рынке и отмена дифференциации по числу использования мощности для потребителей с 1 апреля. В итоге выручка от сбытовой деятельности снизилась на 8 п.п.

Значительнее всего упала выручка трейдингового сегмента — на 26,4%. Это произошло из-за уменьшения объемов экспортно-импортных операций на 22% и снижения цен на электроэнергию на внешних рынках.

Следует отметить появление нового инжинирингового сегмента, связанного с началом оказания услуг внешним контрагентам, который принес компании за отчетный период 0,7 млрд руб. выручки.

По всем направлениям деятельности наблюдались негативные тенденции: операционная прибыль снижалась, а операционные затраты росли. В целом операционные расходы выросли на 5,3%, во многом благодаря росту затрат на топливо (из-за роста цен на уголь и мазут и увеличения потребления топлива у ОГК-3), а EBITDA компании сократилась на 32,7% к показателю за аналогичный период прошлого года. Наибольшее снижение EBITDA — на 53,8%, или 5,4 млрд руб., до 4,6 млрд руб. — наблюдалось в сбытовом сегменте.

Однако самый неприятный сюрприз преподнесли результаты по чистой прибыли: по итогам полугодия компания отразила убыток в размере 10 млрд руб. против прибыли 50 млрд руб. в аналогичном периоде прошлого года.

Волатильность данного показателя объясняется интенсивным неорганическим ростом Интер РАО ЕЭС, который происходит в основном за счет консолидации долей в акционерном капитале публичных энергетических компаний.

Следует также отметить и большие расходы по реализации инвестиционной программы, в частности связанной в 2012 году со строительством ПГУ в Ивановской области, вводом в эксплуатацию ПГУ Уренгойской ГРЭС, модернизации турбин на Омской ТЭЦ и строительством энергетического комплекса Южноуральская ГРЭС-2. Всего на инвестпрограмму Интер РАО в 2011-2015 годах направлено 268 млрд руб., из которых 75% пойдет на строительство. Наибольшая доля — 79 млрд руб., или почти 30% этих затрат, запланирована на текущий год, в следующем году инвестиционные расходы снизятся на 29,6 млрд руб.

Пока нельзя выделить драйверы для роста акций Интер РАО. Результаты отчетности не смогут оказать поддержку котировкам, к тому же сама компания не прогнозирует улучшения показателей во втором полугодии. Менеджмент холдинга понизил свои ожидания по EBITDA на год с 36-42 млрд руб. до 26-29 млрд руб.

В сравнении с другими оптовыми генерирующими компаниями сектора Интер РАО выглядит недооцененным по мультипликатору EV/EBITDA. Целевая цена по обыкновенным акциям холдинга — 0,034 руб.

Лилия Бруева, аналитик Инвесткафе